黄益平：金融为什么不支持实体经济？ | 中国制造大讲堂第六期

 【导语】

北京大学国家发展研究院副院长、教授黄益平在第六期中国制造大讲堂中，具体分析了我国金融体系的三大特征、政府对金融的干预、金融体系应该如何创新来适应未来的经济发展以及如何解决中小微企业融资难等问题。对我们金融体系改革具有一定的启示意义。

文|黄益平（北京大学国家发展研究院副院长、教授）

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本文字数 | 8200字

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金融到底如何支持实体经济尤其是制造业？7月2日晚间，由中制智库、新浪财经与工信部华信研究院联合主办的“美好制造——中国制造大讲堂的第六期”如期进行了网络直播。

直播中，中制智库邀请了北京大学国家发展研究院副院长、教授黄益平，青年经济学家、如是金融研究院院长管清友，经济学博士、中制智库研究院院长新望三人进行了演讲与对话。以下为黄益平老师的演讲内容——

（扫码图中二维码可以观看直播回放）

谢谢新望院长的邀请，也感谢中制智库今天安排我和管清友院长一起探讨一个很重要的话题，就是金融怎么支持实体经济增长，当然也就是怎么支持我们中国制造的升级换代，这是我们现在遇到的一个很大的问题。

中国金融体系的三大特征

我们的金融到底是一个什么样的状况，为什么会有所谓的金融不支持实体经济的矛盾？

改革开放刚刚开始的时候，当时的金融机构、金融体系相对来说是比较简单的，总的资产也非常小，整个金融机构其实主要就是中国人民银行一家。中国人民银行当时在全国的金融资产当中占93%，它既是商业银行又是中央银行，这是我们金融改革的一个起点。

现在我们再回过头去看，中国金融体系确实发生了翻天覆地的变化。一般来说，如果将中国金融体系和国际上做一个比较，确实会发现有一些非常突出的特征。我用三个词来概括今天中国金融体系的几个比较突出的特征：第一是规模大，第二是管制多，第三是监管弱。

规模大比较容易理解。1978年我们金融体系就一家机构，金融资产也很少，原因很简单，因为当时是搞计划经济，资金融通、资金调配基本上都是由中央计划来执行，对金融机构的需求和金融中介的需求非常小。

但改革开放以后，非计划经济大幅度的发展，甚至要搞市场经济，对金融的需求也跟着大幅度增长。因此开始重建、发展金融体系的历程，最初是恢复中国银行、中国农业银行和中国建设银行。1984年，中国人民银行一分为二，一半变成了今天的中国工商银行，一半变成了今天的中国人民银行，把商业运行和政策决策这两个功能给分开了。

今天再来看中国的金融机构和金融资产，规模在全世界都是非常大的。

我们有一个宏观的指标叫M2（广义货币供应量）跟GDP的比例，这个广义货币与GDP比例可以反应银行部门的规模，也是反映相对金融资产规模的一个指标。目前中国这个比例大概是210%不到，在全世界可以排到第三位。

在商业银行领域的“工、农、中、建”四大国有商业银行，在全世界排名都非常靠前。最近一次的排名世界前五强商业银行当中，中国占了四位，也就是说我们的金融机构不但数量多，规模也非常大。

中国的金融体系是典型的银行主导，也就是说，在金融体系当中银行的比重非常高。相对而言，资本市场不够发达。但即便是不发达的资本市场，在国际上也已经很大了，按市值看，股票和债券两个市场在全世界分别排在第二、三位。

第二个特征，管制多。中国从过去的计划经济走向市场经济，这个过程不是一步到位，而是一个渐进改革、双轨制改革的过程。在改革期间，保留了很多政府对于金融体系的干预，与经济相关的各个部门都有（干预）。

但是如果我们看中国经济体系在这四十几年当中的转型，你会发现一个非常有意思的现象，我过去总结为“不对称的市场化”。“不对称的市场化”的意思就是产品市场基本上都是放开的，但要素市场就是我们讲的资本、土地、能源等这些，政府的干预还比较多，金融体系就比较突出。

在金融领域里有一个专用的词，叫金融抑制，就是政府对金融体系的各种干预，是前斯坦福大学教授麦金农提出来的。他提炼出的“金融抑制”这个概念，主要是指政府对利率、汇率、资金配置、大型金融机构和跨境资本流动有各种形式的干预。

在国内应该说是比较普遍，比如我们现在商业银行的存贷款利率，商业银行有一定的自主权，但很大程度上还是受央行的指导，受央行的监测；再就是汇率，央行多少是有一些干预的，贬值太多、升值太多有一些干预；我们商业银行包括资本市场的一些资金配置，政府也有一些方向性的指引；我们的跨境资本流动，这个也有比较严厉的管制；再加上中国大部分的大型金融机构基本上都是由国家控股的。

在这里我必须要说明一点，虽然看上去政府今天还是在干预一些金融的运行，但和1978年相比，干预的程度已经降低了很多。所以，现在仍然是一个市场化的过程，只不过我们的市场化有可能是一个相对比较缓慢的过程。

我和我的同事们过去曾经用世界银行的一系列数据构建了一个指标，叫金融抑制指数。这个指数是从0到1之间：1意味着是没有市场化、完全由政府控制；而0则意味着是完全市场化。我们大概找到了100多个国家的数据，具体测算了从1980年到2015年每年的金融抑制指数。

中国的指数如果在1978年的时候是1，到2015年就已经降到了0.6。金融抑制指数往下走意味着市场化的程度在提高，所以我们过去40年市场化程度确实是在提高的，但是0.6仍然是比较高的数据，在当年有数据的130个国家当中，大概是排在第14位。因此就全世界而言，今天我们政府对金融体系的干预相对来说程度还是比较高的。

第三个特征，是监管弱。这个问题今天不想特别展开，我只是想说我们过去几十年确实金融比较稳定，但我们的稳定更多是建立两个方面。

一是持续的高增长。持续高增长有一个优点，可以在发展中解决问题，比如今天制造了一批坏账，如果经济没有增长，这个坏账就要硬生生的给化解掉，但如果经济每年以10%的速度增长，过几年以后这个坏账就很容易消化。

二是政府担保。我们的金融体系在1997、1998年的时候出过一些问题，银行的不良率相对来说是比较高的，但是没有出现挤兑，是因为政府对于这些银行的存款其实是在变相的兜底，所以存款人从来没有因为银行出现不良率而对他存款的安全性产生怀疑，这支持了我们长期的金融稳定。

但现在看来，我们的金融监管能不能守住，也就是中央说的不发生系统性金融危机这个底线能不能守住？我觉得是值得检验的。过去这一段时间我们看到金融的很多领域都出现了一些风险，确实还需要进一步的改善。

政府干预金融对不成熟经济体的必要性

第二个问题我想跟大家分享的是，在北大研究金融改革问题时，看到我们这样的一个金融体系跟国际上做对比，我的第一反应是，这是一个非常低效率的金融体系。因为政府一直在干预，这可能会出问题。如果政府干预都是高效率的，那我们为什么还要改革开放，还要走市场经济呢？

同时，我相信大家也都意识到了，虽然一方面我说这个体系可能有不少问题，但如果我们对过去40年经济和金融的表现做一个概括，应该来说还是相当不错的。经济增长40年，金融出了一些问题，但总体上没有发生系统性的危机，也就是说，把中国在过去四十几年的表现放在全世界一百多个国家的样本里来比较，中国的经济和金融的表现仍然是最为突出的。

这就遇到一个问题，作为一个学者，你要把这个故事给说圆了。为什么一方面你发现它的一些金融体系问题比较大，但另一方面，你又说它在全世界表现是最好的。

所以，今天我把自己所做的一些研究，简单的跟大家做一个分享。

我们发现政府对金融体系的干预，有一些效率损失，但它可能也有一些正面的东西。这个背后的故事是什么？我把它称作政府对金融的干预有两种效应。

一种效应是麦金农效应。麦金农效应是斯坦福大学的一位前教授提出的，也是刚才我说的金融抑制这个概念的提出者，他提出这样一个概念，认为政府干预金融体系在发展中国家很普遍，这样的政府对金融体系的干预可能对经济增长是不利的。因为这样会降低效率，遏制金融发展，从而不利于经济的增长。所以在他的框架当中，我把它解读成，金融抑制不利于经济增长，所以是负面的影响。

后来我们发现还有一位美国的经济学家，叫斯蒂格利茨，他是哥伦比亚大学的教授，也是一个诺贝尔奖获得者。他在2000年前后做了一些研究，发现从1980年开始，新兴市场国家的金融危机变得越来越频繁，他们开始了金融自由化和金融国际化的进程，也就是我们今天说的全球化的进程。发达国家基本上是从1971年尼克松总统把美元和黄金脱钩时开始的。

当然我们知道，开放和自由化、市场化是有利于提高经济效率的，但缺点是可能会带来很多金融波动。事实上，在很多发展中国家，这的确造成了很多负面的冲击。所以我把他这个概括称作为斯蒂格利茨效应。它的基本含义是如果经济和金融体系还不成熟，就贸然地把金融给放开来，很可能得不偿失，也就是负面影响反而会超过正面影响。

负面的影响是什么？我把资本项目开放了，资本可以大进大出，如果你的金融体系是成熟的，如果你的监管框架是健全的，资本的大进大出会有一些冲击，但不会造成灾难性的后果。可是，如果你的金融体系本身就不健全，资本一进一出导致大起大落，引发金融危机，那么这个时候有所管制，反而会比完全放开要好。也就是说，在市场机制不够成熟的情况下，政府适度的干预，反而是有利于经济增长的。

在任何经济当中，我认为金融开放和金融改革，最终都存在麦金农效应和斯蒂格利茨效应，两种都是同时存在的，在不同的国家这两种效应的重要性会不一样。

我们构建的中国金融抑制指数有一个有意思的发现，在（上世纪）80年代和90年代的时候，我们这种政府对金融体系的干预，其实是有利于经济增长的。但是进入新世纪以来，这种效益就变成负的了。用我刚才的术语来说，（上世纪）80年代和90年代的时候很可能是斯蒂格利茨效应起了主导作用，也就是说金融市场机制本身就不太健全，政府适度干预。

我们一直抱怨银行资金配置是有政府干预的成分在这里头，可能有一定的效率损失，但我们银行资金的配置有一个最大的优点，就是它可以在一夜之间把所有的储蓄都转化成投资，所以它对于经济增长是非常有利的。可是，随着时间的推移，这样的一种政府干预，对经济负面的影响就变得越来越大。

金融需要创新以支撑未来的经济发展

中国刚刚开始改革开放的时候，人均GDP大概就是200美元左右，200美元意味着1978年的时候中国是全世界最贫困的国家之一。最贫困的另一面是什么？就是我们的成本是很低的，所以在当时的情况下，成本极低，只要你有能力生产出一些产品来，你在国际市场上就绝对是有竞争力的，你的质量都不用太好，只要有一定的质量就可以。

所以，我们过去几十年的增长，在一定意义上来说，就是借鉴其他国家成熟的技术、成熟的管理、成熟的产品，我们大幅度的增长。经济学里有另外一个词叫“粗放式的增长”，就是把农民工和城镇居民的储蓄结合在一起，不管生产出什么来，在国际市场上一定是有竞争力的，我们很容易的从低收入发展到中等收入。到2007年的时候，全球危机的前一年，我们的人均GDP就到了2600美元，在全世界属于中低收入水平，刚才说的200美元是贫困国家的水平。

到去年，我们人均GDP已经超过1万美元，这时候我们已经是中高收入水平。世界银行的标准是到12600美元就是高收入的门槛，意味着我们其实离高收入已经很近了。过去这十几年间我们人均GDP的增长，一方面意味着收入提高了，生活改善了。

但从另外一方面来说，我们的生产成本也提高了。就是过去一个劳动力，比如说一个民工，每个月一两千块钱，现在六七千块钱，甚至都不止。所以，可以想像的是，我们现在碰到的问题在经济学里叫中等收入陷阱的挑战。

成本提高了以后，能不能消化这个成本？成本提高这么多，直观的来说得有能力消化高成本，就意味着要生产高质量、高附加值、高技术的产品，再生产过去那些低端劳动密集型制造业，没有竞争力，过去粗放式的增长到今天就不行了。所以，我们需要创新才能往上走，所谓的中等收入国家陷阱能不能迈过去，就看能不能创新。

新望院长主持的《中国制造大讲堂》中的制造业这一块，也恰恰是我们今天碰到的问题。过去中国制造方面做的很成功，中国2001年加入世界贸易组织以后，很快就变成世界工厂。但客观的来说我们生产的都是些相对中低端的产品，按今天的成本水平再生产那些产品，是没有竞争力的，是没有市场的。

我们需要往上走，我们的中国制造需要和我们的人均GDP一起不断往上走，这是我们今天经济碰到的最大问题。

对金融来说含义是什么？我们过去大规模以银行为主的，政府有很多干预的这样一套金融体系，支持粗放式的增长，没有问题，我们实现了经济奇迹。今天再要来支持我们的创新创业产业升级，就会碰到很多问题。金融不支持实体经济，这话说起来有点奇怪。

我有一个指标可以和大家分享，这个指标叫做边际资本产出率，讲的是每生产一个单位的GDP需要几个单位的资本投入。根据我们的测算，大概在2007年的时候，这个指数是3.5，也就是每生产一个新的单位GDP，需要3.5个单位的新的资本投入。最近几年这个数字已经超过6了，前几年是6.3，仍然是很高的水平。这意味着今天再支持一个新的单位的GDP的增长需要6个单位以上的资本投入。换句话说我们金融的效率下降了，同样的资本投入，你产出的GDP已经没有那么多了，这就是一个很好的反映。

从具体到金融的功能来说，需要做的改变就是我们需要支持创新，需要支持经济可持续增长。我从两个方面来讲支持经济创新、金融需要什么样的创新。

第一，前面讲过中国的金融体系规模很大，但基本是以银行为主，如果看中国非金融企业的外部融资当中，银行和影子银行全在一块所占的比重大概是85%，我们的资本市场大概就是占10%多一点，15%。所以，银行是我们支持企业融资最主要的来源。

过去这种粗放式的增长，这样的一个金融结构没有问题。但是客观的来说，银行是一个金融中介，一方面收存款，一方面发放贷款，它在接受风险的能力上是有一定局限的。

从国际经验看，一般来说资本市场支持创新的能力更强一些，原因就在于它有很多直接融资渠道，能够专业化地识别风险。甚至在股票市场，投资者、企业家和股东共担风险，支持这样的业务，实际上这更有利于支持创新。

创新一个最大的特点就是有很大的不确定性，它有可能给你很高的回报，但如果你风险把握不准，也可能投资回报就完全就没了。这个和我们对银行的要求是不一样的，我把钱放在银行，其实是接受比较低的利率回报，但同时我希望这个钱是很安全的。

到资本市场上去做投资，包括现在很多风投、天使投资等等。他们对投资回报的预期是很高的，但要接受这样的风险，前提是有能力识别风险，同时要有能力承担风险，因为做投资总归是有风险的，不能说看好了就有百分之百的回报。

这就对我们的金融体系本身提出了一些创新的要求。这几年政府一直在说要提升直接融资在金融体系当中的比例，发展多层次的资本市场，我认为非常重要，这一条要大力推进。

但客观来说，中国资本市场在支持未来的经济发展当中能发挥多少作用，我有一定的疑虑，原因在于，在国际上我们把金融体系分成两类，一类是叫资本市场主导，一类是商业银行主导。看美国和英国，基本上都是资本市场主导；德国和日本是商业银行主导。

中国资本市场在多大程度上，以多快的速度，能承担起支持中国经济增长的主要作用，我个人有一定的疑虑。我觉得德国日本为什么长期是以商业银行主导，背后是有深刻原因的，有可能是法律原因、政治原因、文化原因，或者是有经济制度、经济企业结构的原因。英国美国为什么能资本市场主导？不是每一个国家能像他们一样。

所以，我的看法是，我们的金融结构要创新，资本市场要发展，同时如果我们能像德国和日本那样，很好地利用这些所谓的间接融资渠道，发挥商业银行的作用，支持技术创新、经济创新，那就更好。这方面我们还能走很长的路要走。

这几年决策部门一直在说要解决中小微企业融资难、融资贵的问题，这些问题其实一直都存在，为什么现在变得那么突出？我觉得一个很重要的原因就是，中小微企业在中国经济当中的重要性开始大幅度的提高。

新型互联网银行信贷对中小微企业的支持

为什么会出现中小微企业融资难，会出现金融不支持实体经济？我觉得一个核心问题就是传统的商业银行不知道怎么对这些中小微企业做风控，因为贷款就要做风控。传统的风控变化就是三条路——

第一条，看你的财务数据。所谓的财务数据就是三张表——资产负债表、利润损益表和现金流表。但我们都知道很多中小微企业没有那么多的数据，没有那么规范的数据，没有那么多完整的数据，所以银行有的时候对他束手无策。

第二条，如果你没有数据，银行还有一个办法，就是直接对你要求抵押贷款。这也是一种风控的办法，也比较有效。但大家也知道，并不是所有的中小微企业都有房产可以抵押，尤其想要多贷一些款，其实也很难。

第三种办法，关系型贷款，或者我们传统地叫软信息。在江浙一带有很多中小银行都是这样做的，就是了解企业家本人的社会关系如何，家庭关系好不好，对父母孝顺不孝顺，对朋友之间是不是很讲信用等等，这些信息对于判断他将来违约的可能性是很有帮助的。但这个方法有一个缺点，就是成本比较高，了解这些中小微企业的企业主，得跟他长期有交往，才能了解他的个性，实际上做起来成本比较高，但这是一种有效的办法。

最后我想跟大家简单介绍一下，我们国内现在做的比较好的一种创新，叫新型互联网银行。我们大家都知道，腾讯有微信，现在微信有微信支付，在微信支付的基础上他们又办了微众银行，对线上所有客户可以提供贷款，他所依仗的是什么？

第一是大科技平台，所有的借款人都是在他的平台上，这对于解决他的风控问题有几个方面的优点。一是获客问题，因为中小微企业规模比较小，区位比较分散，这样的话你要找到他们是不容易的，但大科技平台有个长尾效应，也就是平台建立起来以后再增加多少客户，对他来说边际成本几乎为零，就解决了获客的问题。

第二，你在他的平台上会留下很多所谓的数字足迹，也就是说你做过什么支付，游览过什么网站，购买了什么产品，这些数据结合起来就构成所谓的大数据。大数据可以帮助这个平台来分析你的信用条件，同时也能监测你的一些业务状况。

第三，大科技平台便于做风控。因为你在他的平台上，实际上对你是可以有一些约束的，你不还款是会有后果的。就是我刚才说的用大数据把它跟机器学习模型放在一起，来分析你的信用条件。

北大数字金融研究中心几位学者最近和国际货币基金组织的几个经济学家一起，做了一个研究，用蚂蚁金服的网上银行数据来分析这些所谓的金融科技的风控模型和传统银行的模型。传统银行的模型就是传统的数据，财务数据和打分卡的方法。两个之间做了一个比较，哪一个更可靠。

对于小微企业来说，也就是规模非常小的这些企业来说，我们发现金融科技这一套风控方法更加有效。主要有两方面的原因：第一个方面的原因，它有数据优势。数据优势里头有两条，第一条很多是实时的数据，第二条是有很多行为的数据，这样和财务数据一比较，它确实有优势；另一方面，就是机器学习模型，可以抓住很多非线性关系和变量之间的交互作用，最后做出来的对违约的预测比传统的银行更好。

最后做一个总结，我觉得我们过去这几十年的金融改革，应该说是非常渐进的过程，我们仍然看到政府确实有很多干预，但客观来说过去四十年这套金融体系支持了我们的经济增长，支持了金融稳定，是十分有效的。但现在碰到了问题，主要是因为经济发展进入了新阶段，我们遇到了所谓的中等收入陷阱的挑战，这个时候我们需要面对具体问题就是金融怎么支持创新，怎么支持小微企业。

那么在具体做法上，一方面我们需要更多的发展资本市场，另外在支持创新和支持小微企业方面，我们也需要做很多金融创新。在国内我觉得做的比较好的就是两条腿走路，一条腿是线下中小银行用软信息，一条是线上的新型互联网银行，用大数据。这两条路我们现在进展应该说不错，甚至在国际上也比较领先。

在两个月以前，国际货币基金组织总裁专门和我们一起开了一次线上讨论会，来讨论在疫情期间，中国的这些新型互联网银行、线上的信贷是怎么支持中小微企业的。这也说明我们做的确实不错，虽然刚刚开始，但已经引起了国际组织的高度重视。

谢谢大家！

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